江南布衣2021上半财年业绩超预期 整体毛利率下行

　　智通财经APP了解到，近期江南布衣(03306)发布2021上半财年业绩报告。报告显示，2021上半财年公司营业收入23.15亿元，同比增长8.4%;纯利4.6亿元，同比增长7.8%，业绩超预期。

　　受此因素的影响，2月26日，江南布衣股价涨逾18%，股价创下近一年来的新高。

　　线上销售额大增，整体毛利率下行

　　资料显示，江南布衣是中国一家中国本土设计品牌时尚企业，产品一直沿袭简约设计、冷淡风以及棉麻材质，始终在小众市场里周旋。目前公司旗下共有五个品牌，包括JNBY、CROQUIS、inby by JNBY、less和Pomme de terre。

　　在上述5个品牌中，公司又将其分为成熟品牌、成长品牌及新兴品牌。根据2021上半财年显示，在各大品牌中，JNBY品牌合计收入13.19亿元，占全部营业收入比例的57%，较2020财年同期增长8.2%。毫无疑问，在诸多品牌中JNBY是公司当前的核心品牌。

　　另外几个成长品牌累计收入9.51亿元，占2021上半财年比例的41%，同比增长9.6%。其中，less品牌在增长最为迅猛，较2020财年同期增长26%，但目前该品牌基数较小，仅占公司总营收比例的8.8%。

　　与前两个品牌不同的是，公司的新兴品牌在2021财年收入出现下降的情况。资料显示，2021上半财年公司的新兴品牌合计收入4517.3万元，占总营收比例的2%，同比下降8.3%，主要是其他品牌拖累所致。

　　按渠道收入来看，公司的收入渠道包括线下渠道、线上渠道以及其他渠道，线下渠道是目前公司主要收入来源，按2021上半财年收入占比计算，线下渠道占公司比例的85.6%。线下渠道又可进一步细分为自营店和经销商店，按收入口径算，经销商店是公司最主要的收入来源，2021上半财年合计收入10.22亿元，占收入比例的44.1%。

　　由于疫情期间，消费者对线上购物的习惯性增加，因此公司的线上销售大幅增长。2021上半财年线上销售额为3.3亿元，同比增长21.1%，线上销售占比营收14.2%，较去年同期上升1.5ppt。

　　相比于2020上半财年，2021上半财年通过线下及在线渠道销售所得收入的绝对金额继续增加。

　　再看毛利率，公司的整体毛利率由2020上半财年的62.5%，下降至2021上半财年的61.6%，较去年同期下降0.9ppt，主要是由于销售的产品结构占比变化所致。公司持续消化高折扣率的过季货品，拖累整体毛利率的下滑。细分来看，公司全渠道毛利率均出现不同程度的下滑，其中下降最为明显的是自营店。

　　由于公司持续消化高折扣的过季产品，因此2021上半财年公司的存货周转天数为172天，较2020财年同期下降29天。存货净额为7.7亿元，2020上半财年存货金额为9.1亿元。

　　成本推动毛利率下降，公司处于两难境地

　　上文讲到，公司2021上半财年由于用较大折扣销售过季产品，毛利率有所下降。但是毛利率下降的趋势2021年下半年或许并不会好转。

　　2020年下半年以及2021年开年，顺周期化工品出现了普涨行情。与服装纺织相关的原材料涨价幅度也十分明显。对于江南布衣来说，成本大幅增加势必造成毛利率下跌。

　　需求方面，由于海外疫情的影响，印度等东南亚国家开工率仍然处于低位，而国内疫情控制取得一定成效，制造业迅速恢复，纺织公司产能较强，导致部分海外订单由印度及东南亚转移至国内，国内纺织行业订单大量提升，导致纺织相关原材料需求大幅增长。

　　供给方面，根据百川资讯数据显示，截至2月20日，涤纶粗纤开工率79.89%，较上周下降0.94个百分点，行业库存也处于较低水平，厂家基本上没有多余库存，部分厂家因超买超卖，账面库存已经为负。

　　由于供给并没有明显变化，库存极低，需求大增，截至2月19日，涤纶粗纤报价7200元/吨，近一周涨幅5.2%，近一个月涨幅16.1%。与涤纶粗纤一样，粘胶短纤涨幅同样惊人，从去年8月的每吨8300元，到目前每吨接近1.58万元，粘胶短纤价格半年上涨了近90%。

　　对于江南布衣而言，公司服装定位偏小众，成本端的上行并不容易转移到下游客户。而也正是由于公司的客户群体相对小众，因此公司采用会员模式，让公司产品与会员产生粘性，会员群体逐渐成为公司收入的重要来源。

　　数据显示，2017财年至2020财年，会员群体贡献零售额分别占公司收入的62.6%、68.5%、70%和70%。

　　不过，会员数量的增速放缓，也是公司难以回避的现实。上述同期，公***员数量分别为200万个、250万个、360万个和420万个。2020财年，会员数量同比增长16.67%，远低于2019财年同期44%的增速。截至2020年12月31日，公司共拥有会员账户数450万个，其中微信账户数410万个。

　　除了会员数量增速放缓外，活跃会员数量也在下降，2020年，公司的活跃会员账户数为41万个，2019年同期为47万个。因此，倘若公司在成本涨价的情况下传导给下游客户，活跃会员数或将进一步下降。倘若公司不提高价格，那么公司的盈利水平会受到影响，公司处于两难境地。

　　值得一提的是，去年9月底开始的冷冬天气利好冬装销售，加之2019年暖冬低基数，因此品牌服饰企业有在2020年Q4业绩大增。此外，2021年春节时点相较2020年延后两周以上，春节前消费旺季天数增加，2021Q1服装企业业绩也会取得相对较好的业绩。

　　但不管是冷冬的影响，还是春节时点延后，上述两个事件属于偶然事件，并不可持续。倘若今年暖冬，那么纺织服饰企业今年Q4业绩会出现明显的下降。

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